对于翰森制药而言

  自6月14日登陆港交所以来,翰森制药(03692-HK)股价一路上扬。截止9月4日收盘,最高股价为29.55港元,较发行价14.26港元/股,涨107.22%。截至9月6日,其最新股价为27.75港元/股,最新市值为1606亿港元,已超过中国生物制药(01177-HK)市值,成为港股最大市值医药股。

  这只与“医药一哥”恒瑞医药600276)(600276-SH)有着“药界夫妻店”称号的新个股,能否被市场长期看好?业绩走势常年稳健

  据招股书披露,2016-2018年,公司实现营收分别为54.33亿元、61.85亿元、77.22亿元(人民币,下同);同期净利润分别为14.76亿元、15.95亿元、19.03亿元,呈现双增态势。今年上半年,翰森制药营收及净利延续走势,录得营收45.99亿元,同比增长21.9%;录得净利润12.96亿元,同比增长24.3%。

  得益于销量增加,翰森制药多元化的产品线贡献近九成收入,这些核心产品主治于中枢神经系统疾病、抗肿瘤、抗感染及糖尿病四大领域。其中抗肿瘤领域专注治疗发病率高的实体瘤(如肺癌及乳腺癌)及血液肿瘤,产品组合包括普来乐、泽菲、昕维、昕美、昕泰,上半年实现营收18.43亿元,占比总营收40.1%,为营收贡献最多的板块。

  其次是用于治疗中枢神经系统疾病的产品,如欧兰宁、阿美宁等,上半年的营收占比为25%,也是公司营收的贡献主力。此外,抗感染领域产品的营收占比为21%,其余领域的产品营收占比为13.7%。

  一直以来,翰森制药常以“为数不多的以研发为主导的制药企业”著称,但从销售及研发两方面的开支来看,和多数药企一样,翰森制药深陷重销售轻研发泥淖。

  招股书显示,2016-2018年公司销售及分销开支分别为23.78亿元、27.04亿元、32.08亿元,平均占比总营收超40%。而相比大额的销售开支,翰森制药在研发方面的投入甚微,同期研发开支分别为4.03亿元、5.76亿元、8.81亿元,分别占比总营收的7.4%、9.3%、11.4%。

  新药研发耗资大、周期长,多数企业受盲目逐利心态驱使,并不愿意在此方面投入过多金钱和精力,而是将钱大手笔大手笔地砸在市场营销上。纵观整个行业,除去复星医药600196)、恒瑞医药等龙头企业的研发投入超过行业均线)这样的制药企业在上半年的研发支出仅占总营收的0.6%,重销售轻研发已是行业内的普遍现象。

  比较好的一点是,翰森制药有在加大研发投入的倾向,研发支出占比在逐年提升。今年上半年公司的研发支出约为5.58亿元,较上年同期增长53.84%,占比总营收的12.13%,比上年同期高出近3个百分点。

  研发支出主要用于创新药领域,近几年翰森制药的持续高强度投入,使得创新药临床试验开支持续增长,同时公司也在通过合作引入国际先进品种,上半年在技术引进的相关开支约为1亿元。仿制药竞争优势或难持续

  招股书披露,在公司的主要产品中,迈灵达是1.1类创新药;欧兰宁、阿美宁、普来乐、泽菲、昕维、昕泰、泽坦、恒捷、恒森、孚来迪及瑞波特为首仿药;而昕美为仿制药。

  由于仿制类药品在剂量、疗效、质量、作用及适用症上与商业化药品相同,无论在研发资金还是在研发时间上,都具有明显的成本优势,长期占据位于国内医药市场的主导地位,毛利率远高于国际药企,成为众多药企纷纷角逐的主战场。

  招股书显示,翰森制药2016-2018年的毛利率分别为92.7%、92.6%及92.2%,可以比肩“长牛股”茅台,仿制类药品带来的高毛利或许是市场长期看好的原因之一。

  不过,高市值背后隐存翰森制药仿制类药品竞争优势能否持续的风险。在“4+7”带量采购、仿制药一致性评价等政策背景下,中国医药市场严重依赖的仿制药市场将面临萎缩,一些未通过一致性评价的仿制药企将被淘汰出局,而实力较强的头部药企在经过多方博弈后,药品价格或遭降价。

  对于翰森制药而言,仿制类药品“光环”恐难以长期持续,而在近几年,国家对创新药政策窗口的相继开放,创新药市场迎来前所未有的机遇期,专注创新是其核心发展驱动力。

  面对着巨大的临床需求缺口,翰森制药开始加大自主研发创新药的投入,预计在2019年至2020年将有四种主要1.1类创新药加入产品组合,这之中就包括今年5月推出的1.1类在研创新药聚乙二醇洛塞那肽,这些新药品的入市将进一步增强公司产品的市场渗透率。

  不过,创新药研发道阻且长,一款新药的开发周期可长达15年,届时研发成本可能耗尽数亿元,除了研发支出外,生产设施、质量体系及技术团队的搭建都需要大量资金投入。因此,巨大的投入和长回报期成为制药市场的进入壁垒。

  估值方面,截止9月6日收盘,翰森制药的市盈率为66.68倍。而港股医药板块市值较大的中国生物制药、国药控股、药明康德603259)、复星医药四家药企的市盈率分别为13.89倍、11.91倍、59.43倍、20.76倍,高于行业平均。但近几年翰森制药的净利率呈持续下滑趋势,该指标从2015年的28.71%一直降至2018年的24.64%,表现不是太好,较高估值背后可能存有一些泡沫。

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